188金宝博,金宝博官方网站,金宝博APP下载近些年，股市整体呈现出分化行情。即便在下跌市中，也依然存在结构性机会，比如2022年的煤炭、银行，2023年的公共事业等红利股。而在近1年的上涨市中，表现好的行业主要是创新药、机器人、人工智能等成长股，红利股表现不佳。

　　然而，在“固收+”领域，由于大部分基金经理都是固收研究背景出身，更善于自上而下进行宏观研判，在自下而上精选个股方面相对较弱，再加上自身风险偏好较低，他们的权益持仓往往比较保守，结构上要么是均衡分散，要么是以红利股为主。

　　因此，大部分“固收+”基金的表现，比较依赖于市场风格:通常在震荡市或者熊市中表现较好，但如果遇到成长风格占优的结构性行情，就可能表现平平。比如今年的牛市中，中证红利涨幅为-2.16%（截至9-30）。

　　下图为万得二级债基指数基日以来的走势，可以看出，虽然指数表现长期稳健，但总会有一些年份“原地踏步”。（2003-12-31至2025-09-30，数据来源：Wind）

　　广发集源的基金经理刘志辉则有所不同，他任职于主动权益以多元风格著称的广发基金，在8年多的投资磨炼中，逐渐形成了一套适用于“固收+”的行业轮动投资框架，较好地适应了A股近些年的结构分化行情。

　　这套投资框架帮助刘志辉在不同的市场环境中，都具备利用股票获取收益增厚的“+”能力，更好地诠释“固收+”基金追求稳健收益的特质。这套投资框架在主动权益型经理中还算常见，但在固收类经理中则比较稀缺。

　　刘志辉2012年7月毕业于清华五道口金融学院，毕业后加入广发基金，历任固定收益研究员、固定收益研究主管，具备扎实的周期行业研究与宏观策略研究经验。他于2016年11月开始管理基金组合，2017年2月接手管理广发集源债券并任职至今。

　　从其在管产品和历史业绩来看，刘志辉管理的基金涵盖中短债、长债、二级债基、偏债混，能力圈宽广，比较擅长的方向是平衡型“固收+”。

　　刘志辉的代表作是广发集源债券，是一只二级债基，自其2017年2月6日开始管理，截至2025年9月30日的区间年化收益率为4.7%。下图是刘志辉任职以来的产品净值走势，相比万得二级债基指数的对比（代表同类基金平均水平），可以看出，基金的创新高能力很强。（数据来源：Wind）

　　从图中可以看到，大约在2020年7月前，基金的走势整体平稳，此后基金净值波动开始出现变化，推测其投资策略应是有所调整，很可能是增加了股票仓位。

　　下图为广发集源债券定期报告披露的股票仓位变化，之前一直是0，2020年三季报显示配置了14.44%的股票，验证了我们的推测。

　　因此，下文的所有分析，都从2020年9月30日为起点统计分析，这样可以更客观、全面地了解刘志辉在“固收+”基金上的管理能力。

　　以2020年9月30日为起点，基金跑赢万得二级债基指数更加明显，回撤更小，卡玛比率（“收益-回撤比”，考量风险调整后收益）也更优。

　　下图为广发集源债券A/万得二级债基指数，大致代表广发集源债券A相对同类基金的超额收益，可以看到，产品长期稳定地跑赢了市场平均水平。（2020-9-30至2025-9-30，数据来源：Wind）

　　从上图也可以看到，自2020年9月末至今年三季度末的近五年里，广发集源债券仅在个别阶段略微跑输万得二级债基指数，但其曲线很快就回到指数上方，这从侧面体现出基金经理有较强的策略调整能力，发现跑输市场后会及时纠错。

　　结合基金经理在定期报告分享的市场观点和投资运作分析，2021年末，刘志辉原本预判宏观经济在2022年一季度开始会进入复苏周期，中观配置偏顺周期的核心白马；但在一季度期间，其观察到所有申万二级行业中只有煤炭行业在上涨，其他行业都是下跌，不符合复苏的特征。

　　结合自身投资框架重新思考“宏观-中观”逻辑后，刘志辉认为，滞胀能更好地解释资产价格和宏观环境的状态。因此，2022年二季度，组合改配受益于滞胀的上游资源品以及银行。

　　进入2022年下半年，结合宏观环境利好红利股，以及相关股票股息率较高，兼具赔率与胜率，刘志辉开始在组合中持续配置稳定类的红利股，抓住了2022年-2023年的红利资产行情。

　　下图为基金2021年末至2022年末的前十大持仓变化，其中2021Q4至2022Q2的调仓非常果断。

　　从历史净值看，广发集源债券自2017年1月成立至2024年的8个年度里均实现年度正收益，同时具有回撤控制较优、收益弹性较强、收益风险性价比较高的特点。

　　我们经常说，基金净值曲线是组合投资策略的直接体现，也是基金经理投资价值观的映射。通过过去8年的运作，刘志辉在广发集源这只二级债基展现出的策略特点是，希望实现在熊市中保住正收益、在结构市里做“固收+”、在牛市中分享股市弹性。在不同的市场环境里，尽可能平稳地上涨，净值曲线向右上方延伸，给持有人带来良好的盈利体验。

　　结合公开访谈和第三方调研了解的信息，我们分析，刘志辉也是围绕追求年度绝对收益的目标来构建“固收+”基金的投资体系，可以概括为：做到“看对世界”与“看对市场”的统一。

　　所谓“看世界”，即通过宏观研究，形成对未来行情的预测；“看市场”则观察市场对宏观环境的真实反馈。尽可能把两者都看对，做到主观思维判断与市场客体走势的有机统一。

　　他认为，市场在大部分的时间都是有效的，只在少数时间无效，因此大多数时间应该顺势而为，少数时间才逆势而为。

　　股票仓位在10%-20%之间灵活调整，债券持仓占比在80%-110%之间灵活调整。不同于主流“固收+”基金讲究股债对冲的思路，刘志辉在构建组合时，股债配比都是基于经济周期位置的一致性表达。

　　下图是刘志辉管理广发集源债券以来的资产配置情况。比如在2021年一季度，他观察到A股市场情绪高涨，预判阶段性有回调风险，便将股票仓位降至7.93%；2022年疫情期间，他也有一次明显的降仓操作，规避了市场回调风险。截至2025年中报，产品股票仓位为15.63%，属于中性水平。（2020Q3至2025Q2，数据来源：Wind）

　　刘志辉认为，A股市场大多数时间都是结构市，因此，要想在分化的市场中获取较好的收益，需要对主流风格进行偏配，而并不一定是均衡配置。

　　在确定偏配的风格后，他会通过行业轮动捕捉趋势性机会。行业选择方面，不仅关注需求，更关注供给，重点配置有真实产业趋势的行业，关注产能矛盾而非短期的景气度边际变化。操作上，行业适度集中，但又有一定分散，单一行业的占比一般不超过4%；单一个股的持仓比例通常不超过2%。

　　下图为刘志辉管理以来的行业配置情况，细看可以看到两点：一是行业配置变化很大，不会一直持有某个行业；二是总体上分散，没有集中持仓少数行业。（2020Q3至2025Q2，数据来源：Wind）

　　在交易选择上，刘志辉追求的是买入时点在底部右侧，卖出位置是顶部左侧与右侧结合，风格配置上以顺势为主、尽可能不逆势。期望在趋势的中前阶段买入，在高潮阶段退出。

　　在个股选择上，注重基本面分析和市场逻辑的结合，既关注企业的内在价值，又重视市场的报价信息和股价走势，通过基本面分析对资产价格进行预判，力求选出既符合市场趋势又有基本面支撑的投资标的。

　　下图为广发集源近5年的股票换手率情况，历史换手率高于市场平均水平，表明基金经理倾向于灵活调整持仓个股。（2020年报至2025中报，数据来源：Wind）

　　通过宏观分析，结合货币与信用环境以及债券市场的整体估值来选择细分资产。主要配置企业短期融资券、中期票据等，基本不配置可转债，不做信用下沉，回归“固定收益”本身的初衷——以较小的风险暴露，获得相对确定的票息收益。

　　从下图可以看到，历史上，广发集源债券对可转债的配置一直较少。刘志辉曾表示，只有当可转债存在低风险的高确定性机会，能发挥“下有底、上有弹性”特性时，才会配置可转债。

　　2.事后：设置2%、3%、3.5%的三级回撤预警，在非极端的市场情况下，如果净值回撤触发预警，会适当减仓。

　　宏观经济：中国经济正在走出低物价循环，“反内卷”提出时点可能代表通缩已经结束，实体经济自发进入供求平衡阶段。对下半年的总需求保持乐观，预计三季度出口可能好于市场预期。

　　权益：对权益市场积极。判断宏观环境利多龙头企业，利空中小企业，且“强现实、弱预期”正在向正面预期转换，有利于大票。下半年组合将采取均衡配置策略，配置不同行业的有竞争力、持续进行市场份额扩张、且估值有保护的龙头企业。看好的方向包括：出海、资源、大金融、制造业龙头、创新药等。

　　结语：在之前的《牛市下半场，结构极致分化，总结5种兼顾进攻和防守的投资策略》中，我将配置积极型和平衡型“固收+”作为当前首推的牛市中后期投资策略，而广发集源债券（A类002925，C类002926，E类015323）作为一只定位于平衡型“固收+”的基金，兼具了持续的进攻能力和防守能力，适合作为中长期的底仓配置。

　　结合前文的分析，刘志辉在过去五年的管理中搭建了成熟而稳定的“固收+”投资体系，力求在熊市中保住正收益、在结构市里做“固收+”、在牛市中分享到股市的弹性，在不同的市场环境里，尽可能平稳地上涨，净值曲线向右上方延伸。因此，我认为广发集源债券也是一只非常好的底仓型基金，适合长期持有和定投。

　　提示：基金有风险，投资需谨慎！本文仅为个人研究分析，不作为投资依据，据此操作盈亏自负。文中涉及到的个股仅作为举例，不构成投资建议。返回搜狐，查看更多